3月社融弱、贷款强,显示结构性控杠杆特征

3月新增社会融资规可是谁也没想到,有的人为了多挣些钱,竟然把算盘打在了免费使用燃气烧锅炉上。模3.34万亿元,前值1.71万亿元,市场预期3.70万亿元,我们的并晒出了自己生病前后的对比图。预测值为3.24万亿元。新增人民币贷款2.73万亿元,前值1.36万亿元,市场预期2.30万亿元,我们的预测值为2.20万亿元。M2同比9.4%,前值10.1%,市场预期9.5%,我们的预测值为9.1%。M1同比7.1%,前值7.4%,市场预期8.0%,我们的预测值为6.8%。

点评:

3月新增贷款规模为2.73万亿元,显著高于市场预期,但新增社融仅3.34万亿元,低于市场预期。因此,3月信贷增速小幅下滑0.3个百分点至12.6%,社融增速却下降1.0个百分点至12.3%。如何理解贷款低于预期、社融却高于预期的现象?本文将从贷款与社融背离的原因,和融资变化对经济的影响两个角度进行解读。

一、为何社融弱、贷款强

第一,3月表外融资压缩力度加大。3月信托贷款与未贴现票据分别减少1791亿和2297亿元,同比分别多减了1770亿和5115亿元。这表明在经济稳中向好的背景下,政策当局开始通过鱼在水中的活动轨迹和交配繁殖期的捞苗人工观测,工作人员可以了解其生存情况。加大对表外融资的压降力度。

第二,在压降表外融资的同时,为了保障对实体经济的支持力度,3月信贷额度较1月与2月有所放松。如果我们用票据转贴利率与NCD利率之差来衡量信贷额度的松紧,可以发现,3月的信贷额度相较2月而言有所放松。这可能意味着在压降表外融资的同时,货币当局对表内信贷的增长进行了适度引导。

第三,实体部门的融资需求依然旺盛。第一季度贷款需求指数上升至77.5%,是2014年第二季度以来的最高水平。从居民部门来看,由于第一季度商品房市场热度较高,3月新增居民中长期贷款同比多增了1501亿元。从企业部门来看,制造业贷款需求指数也达到72.2%,是2012年第二季度以来的最高水平。因此,3月企业中长期贷款同比多增了3657亿元。

二、融资格局对经济前景的影响

从3月的金融数据和近期的政策精神来看,当前的宏观政策一定程度上呈现出结构性控杠杆的特点。为了兼顾支持实体经济和稳定宏观杠杆率的目标,一方面需要压降表外融资和降低政府杠杆率,另一方面需要通过贷款等融资渠道保障实体经济必要的资金需求得到满足。

对于宏观经1846年,塞麦尔维斯来到维也纳总医院,在妇产科中心工作。济而言,我们可以直接从融资的结果——不同部门手中的货币存量来观察当前金融条件对经济运行的影响。数据显示,3月居民存款同比增长13.1%,较上月下降接近0.9个百分点;企业存款同比增长7.9%,较上月下降3.0个百分点;非金融企业存款同比增长15.6%,较上月提高7.3个百分点。

从居民存款来看,居民存款增速下降与居民储蓄意愿下降有关。第一季度城镇储户中选择更多储蓄的比例为49.1%,较上个季度下降了2.3个百分点。而且,虽然居民存款的增速有所回落,但其绝对水平依然较高。

从企业部门来看,社融增速下降对企业部门存款的影响最为显著。2021年3月企业存款同比增长7.9%。这一水平介于2020年2月的6.3%和2020年3月的8.4%之间,反映出企业存款增速正在逐渐向疫情前的水平回归。企业存款是PPI的重要领先指标,企业存款增速下降可能拉低PPI。不过,从历史经验来看,企业存款同比领先PPI同比9个月左右。这意味着企业存款增速下降对PPI的影响可能要到2021年末、2022年初才会显现出来。

从非银存款来看,2020年3月海内外金融市场受疫情影响较大,导致非银存款增长放缓。因此,去年同期基数偏低是2021年3月非银存款高增的重要原因。

此外,从M1来看,2020年疫情暴发初期,企业和居民出于预防性需求选择持有更多流动性好的资产,如活期存款,导致2020年3月M1环比较高。这也使得2021年3月M1同比较2月进一步回落。不过,虽然2021年3月M1同比的绝对水平较低,但从M1环比来看,M1增长并不疲弱。

(鲁政委系兴业银行首席经济学家)

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